5.3. Нерелевантные денежные потоки инвестиционных проектов Для нерелевантных денежных потоков характерна ситуация, когда отток и приток капитала чередуются. В этом случае некоторые из рассмотренных аналитических показателей с изменением исходных параметров могут

49. Понятие инвестиционного проекта Инвестиционный проект – это программа мероприятий, с помощью которых осуществляются эффективные капитальные вложения для получения прибыли.Инвестиционные проекты различаются по длительности и объему финансовых ресурсов, масштабам

52. Разработка и реализация инвестиционного проекта. Жизненный цикл (начало) В мировой практике жизненный цикл инвестиционного проекта делят на следующие стадии: 1) формулировка проекта; 2) проектный анализ; 3) разработка проекта; 4) оценка результатов.Жизнеспособность и

75. Денежные потоки инвестиционного проекта (окончание) Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах – в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки: текущие – цены, заложенные в проект без учета

76. Показатели эффективности инвестиционного проекта (начало) Чистый доход (ЧД) – накопленный эффект в виде сальдо денежных потоков за расчетный период; равен сумме доходов на всех шагах инвестиционного проекта: .Чистый дисконтированный доход (ЧДД или NPV) – чистый

Глава 2 Денежные потоки, дисконтирование и NPV В этой главе мы с вами узнаем, как оценивать инвестиционные проекты. Мы с вами: рассмотрим понятие «денежный поток», а также узнаем, какие денежные потоки учитываются при оценке инвестиционных проектов; познакомимся с

Какие денежные потоки следует учитывать? Как вы понимаете, ключевыми моментами вычисления NPV являются денежные потоки и ставка дисконтирования. О ставке дисконтирования и ее вычислении мы будем говорить позднее. Пока воспринимайте ее как данность. А вот о денежных

Косвенные денежные потоки Инкрементальные денежные потоки могут быть как прямыми, так и косвенными (opportunity cost of capital или alternative capital use). Это означает, что если в результате проекта инвестор может недополучить некоторый доход от ресурсов, задействованных в проекте, эти

Денежные потоки Отличие данного кейса от предыдущих заключается в том, что денежные потоки здесь вы можете посчитать исходя из прогнозного отчета о прибылях и убытках. Этой схемой часто пользуются при расчете NPV покупки цельных бизнесов, как в данном случае. В этом случае

Проанализировать потенциальную эффективность инвестиционных проектов и финансово-хозяйственную деятельность фирмы или предприятия можно, изучив информацию о движении в них денег. Важно понимать структуру денежных потоков, их величину и направленность, распределение во времени. Для того чтобы провести такой анализ, нужно знать, как рассчитать денежный поток.

Перед тем, как рисковать своими деньгами и принять решение инвестировать в любое начинание, предполагающее получение прибыли, бизнесмен должен знать, какие денежные потоки оно способно генерировать. Бизнес-план должен содержать в себе информацию об ожидаемых затратах и поступлениях.

Анализ обычно состоит из двух этапов:

• расчет необходимых для реализации инициативы капитальных вложений и прогнозирование денежных потоков (cash flow, или кэш фло), которые будет генерировать проект;
• определение чистой текущей стоимости, представляющей собой разницу между притоком и оттоком денежных средств.

Чаще всего вложение (отток) происходит на стартовом этапе проекта и в течение непродолжительного начального периода, после чего начинается приток средств. Для организации четко управляемой структуры денежный поток рассчитывается следующим образом:

• в первый год реализации – помесячно;
• во второй год – поквартально;
• в третий и последующие годы – по итогам года.

Зачастую специалисты рассматривают cash flow как стандартный и нестандартный:

• В стандартном сначала производятся все затраты, после чего начинаются поступления от деятельности предприятия;
• В нестандартном отрицательные и положительные показатели могут чередоваться. Как пример, можно взять предприятие, после окончания жизненного цикла которого согласно нормам законодательства необходимо провести ряд природоохранных мероприятий (рекультивация земли после завершения добычи полезных ископаемых из карьера и пр.).

В зависимости от вида хозяйственной деятельности фирмы выделяют три основных вида кеш фло:

• Операционный (основной). Он напрямую связан с работой предприятия. В нем в качестве притока средств выступает основная деятельность компании (реализация услуг и товаров), отток же происходит в основном поставщикам сырья, оборудования, комплектующих, энергоносителей, полуфабрикатов, то есть всего того, без чего деятельность предприятия невозможна.
• Инвестиционный . Он основан на операциях с долгосрочными активами и получении прибыли от предыдущих вложений. Притоком здесь является получение процентов или дивидендов, а оттоком – покупка акций и облигаций с перспективой получения прибыли позже, приобретение нематериальных активов (авторских прав, лицензий, права на пользование земельными ресурсами).
• Финансовый . Характеризует деятельность собственников и менеджмента на увеличение капитала фирмы для решения задач ее развития. Приток – средства от продажи ценных бумаг и получение долгосрочных или краткосрочных кредитов, отток – деньги на погашение взятых кредитов, выплата акционерам причитающихся им дивидендов.

Чтобы правильно посчитать денежный поток фирмы, необходимо учитывать все возможные факторы влияния на него, в частности, не забывать о динамике изменения стоимости денег во временной перспективе, т.е. дисконтировать. Причем, если проект краткосрочный (несколько недель или месяцев), то приведением будущих доходов к текущему моменту можно пренебречь. Если речь идет о начинаниях с жизненным циклом более года, то дисконтирование является основным условием анализа.

Определение величины денежного потока

Ключевым показателем, по которому рассчитываются перспективы предложенной на рассмотрение инициативы, является текущая стоимость, или (англ. Net Cash Flow, NCF). Это разница между положительным и отрицательным потоками в течение определенного отрезка времени. Формула расчета выглядит так:

• CI – поток входящий с положительным знаком (Cash Inflow);
• CO – поток исходящий с отрицательным знаком (Cash Outflow);
• n – число притоков и оттоков.

Если вести речь о суммарном показателе компании, то необходимо рассматривать его денежный поток как сумму трех основных видов поступлений денежных средств: основного, финансового и инвестиционного. В этом случае формулу можно изобразить так:

в ней указаны финансовые потоки:

• CFO – операционный;
• CFF – финансовый;
• CFI – инвестиционный.

Вычисление величины текущей стоимости можно производить двумя методами: прямым и косвенным:

• Прямой метод принят при бюджетном планировании внутрифирменном. Он основан на выручке от реализации товара. Его формула также учитывает также иные поступления и расходы на операционную деятельность, налоги и др. Недостатком метода является то, что по нему нельзя увидеть взаимосвязь между изменениями объемов средств с полученной прибылью.
• Косвенный метод более предпочтителен, поскольку он позволяет проанализировать ситуацию глубже. Он дает возможность провести коррекцию показателя с учетом операций, не носящих денежного характера. При этом он может свидетельствовать о том, что текущая стоимость успешного предприятия может быть как больше, так и меньше прибыли за определенный период. Например, приобретение дополнительного оборудования уменьшает кэш фло относительно размера прибыли, а получение займа, наоборот, увеличивает.

Разница между прибылью и денежным потоком состоит в таких нюансах:

• прибыль показывает объем чистого дохода за квартал, год или месяц, этот показатель не всегда аналогичен Cash Flow;
• при вычислении прибыли не принимаются во внимание некоторые операции, учитываемые при расчете перемещений денежных средств (погашение займов, получение дотаций, инвестиций или кредитов);
• отдельные затраты начисляются и влияют на прибыль, но не становятся причиной реальных денежных трат (ожидаемые расходы, амортизация).

Показатель величины потока денег используется представителями бизнеса для оценки эффективности начинания. Если NCF выше нуля, то он будет принят инвесторами, как доходный, если равен нулю или ниже него, то будет отклонен как такой, который не сможет увеличить стоимость. Если нужно сделать выбор из двух схожих проектов предпочтение отдается тому, у которого NFC больше.

Примеры расчета денежного потока

Рассмотрим пример расчета потока денежных средств предприятия за один календарный месяц. Исходные данные распределены по видам деятельности.

Основная:

• поступления от реализации продукции – 450 тыс. рублей;
• расходы на материалы и сырье – (-) 120 тыс.;
• заработная плата сотрудников – (-) 45 тыс.;
• общие расходы – (-) 7 тыс.;
• налоги и сборы – (-) 36 тыс.;
• выплаты за кредит (проценты) – (-) 9 тыс.;
• прирост капитала оборотного – (-) 5 тыс.

Итого по основной деятельности – 228 тысяч рублей.

Инвестиционная:

• вложения в земельный участок – (-) 160 тыс.;
• инвестиции в активы (покупка оборудования) – (-) 50 тыс.;
• вложения в нематериальные активы (лицензия) – (-) 12 тыс.

Итого по инвестиционной деятельности – (-) 222 тысячи рублей.

Финансовая:

• оформление банковского кредита кратковременного – 100 тыс.;
• возврат ранее взятого кредита – (-) 50 тыс.;
• платежи за лизинг оборудования – (-) 15 тыс.;
• дивидендные выплаты – (-) 20 тыс.

Итого по финансовой деятельности – 15 тысяч рублей.

Следовательно, по формуле получаем требуемый результат:

NCF = 228 – 222 + 15 = 21 тысяча рублей.

Наш пример показывает, что поток денег за месяц имеет положительное значение, значит, проект дает определенный позитивный эффект, хотя и не очень большой. При этом нужно обратить внимание на то, что в данном месяце было произведено погашение кредита, уплата за земельный участок, закуплено оборудование, выплачены дивиденды акционерам. Чтобы не допустить проблем с оплатой счетов и выйти в плюс, пришлось взять кратковременный кредит в банке.

Рассмотрим другой пример расчета Net Cash Flow. Здесь все потоки фирмы учтены как притоки и оттоки денег без разбивки на виды деятельности.

Поступления (в тыс. руб.):

• от продажи товаров – 300;
• проценты от сделанных ранее вложений – 25;
• прочие доходы – 8;
• от реализации имущества – 14;
• банковский кредит – 200.

Итого поступлений – 547 тысяч рублей.

Затраты (в тыс. руб.):

• на оплату услуг, товаров, работ – 110;
• на заработную плату – 60;
• на сборы и налоги – 40;
• на выплату банковского процента по займу – 11;
• на приобретение нематериальных активов и основных средств – 50;
• на погашение кредита – 100.

Итого затрат – 371 тысяча рублей.

Таким образом, получаем в итоге:

NCF = 547 – 371 = 176 тысяч рублей.

Однако наш второй пример является свидетельством довольно поверхностного подхода к финансовому анализу состояния предприятия. Учет всегда должен вестись в разрезе видов деятельности, опираясь на данные управленческого и аналитического учета, журналов-ордеров, главной книги.

Опытные финансисты и менеджеры советуют: чтобы четко контролировать движение средств, менеджменту предприятия следует постоянно контролировать приток средств от операционной деятельности, изучая график продаж с разбивкой по клиентам и по каждому виду выпускаемой продукции.

Из множества расходных статей можно выделить 5-7 наиболее затратных и отслеживать их в оперативном режиме. Слишком детализировать отчет по статьям затрат нецелесообразно, поскольку динамично меняющиеся малые величины трудно поддаются анализу и могут привести к неверному результату. К тому же, возникают проблемы с регулярным обновлением информации по каждой статье и сопоставлением их с данными бухгалтерского учета.

В процессе работы предприятия или при реализации проектов генерируются входящие и исходящие денежные потоки. Их направленность и преобладание одних над другими свидетельствует о том, насколько успешен проект, и чего ожидать от него в будущем. Рассмотрим, как формируется денежный поток от инвестиционной деятельности фирмы и насколько он важен в ее деятельности.

Инвестиционный кэш фло среди других денежных потоков

При проведении предварительной оценки и анализа инвестиционного проекта важнейшим условием является расчет ожидаемых потоков денежных средств (cash flow, или кэш фло). Каждый расчетный шаг за взятый период времени характеризуется такими показателями кэш фло:

• поступлениями средств (приток);
• затратами в виде платежей;
• разницей между поступлениями и затратами (сальдо, баланс).

Денежный поток инвестиционного проекта рассматривается как сводный показатель потоков, создаваемых различными видами деятельности:

• Операционной (внутренней, основной). Она затрагивает производственную сферу (покупка необходимых материалов, деталей, сырья, обеспечение энергоносителями, оплата труда работников, перечисление налогов, реализация произведенного продукта).
• Финансовой. Здесь основу составляет работа с внешними финансами. Это выпуск, продажа и покупка ценных бумаг, расчет по дивидендам, привлечение дотаций, кредитов, субсидий и т.д.
• Инвестиционной. В данном направлении происходит работа с активами (их приобретение, модернизация, расширение и продажа).

Не владея полной информацией об ожидаемом перемещении денежных потоков, невозможно корректно рассчитать дисконтированную стоимость инвестиционного проекта, а без такого анализа вкладывать инвестиции в предложенное начинание нецелесообразно.

Как формируется инвестиционный финансовый поток

Инвестиционный кэш фло нередко имеет отрицательный показатель, поскольку содержит в себе в основном затраты на внедрение инициативы, а также на ее расширение и модернизацию по ходу реализации. Он обычно перекрывается доходами, полученными от основной деятельности предприятия (продажа товаров или услуг).

Оттоки состоят из таких статей:

• капитальные вложения (научно-исследовательские, опытно-конструкторские и строительные работы);
• покупка и монтаж необходимого оборудования;
• приобретение активов нематериальных (авторских прав, лицензий, разрешений, прав на пользование чем-либо, например, земельным участком);
• пусконаладочные работы;
• расходы на выполнение работ по ликвидации объекта (природоохранные мероприятия, рекультивация и др.);
• расходы, направленные на увеличение объемов оборотного капитала.

Также к оттокам причисляют ряд некапитализируемых расходов (затраты на объекты внешней инфраструктуры, налоги на используемый для проекта земельный участок). Если речь идет о капитальном строительстве, то инвестиционные вложения всегда нужно увязывать с календарным графиком строительства. Инвестиционные затраты классифицируются по видам расходов.

Притоки, характерные для этого направления, состоят из:

1. Доходов, получаемых от реализации активов предприятия (излишков оборудования или сырья, неиспользуемых зданий или помещений), их продажа чаще всего производится после закрытия проекта, хотя нередко это происходит в ходе его реализации. В частности, если часть оборудования уже не используется в процессе производства, то оно может быть продано, то же можно сказать и об излишках производственных и вспомогательных площадей.
2. Средств, вырученных в ходе продажи нематериальных активов (авторских прав, объектов интеллектуальной собственности). Такие операции происходят нечасто, однако приводят к значительным притокам средств.
3. Поступлений в результате уменьшения объемов оборотного капитала.

Сюда же можно включить и внереализационные доходы компании. Например, фирма положила на депозитный счет в банке временно не используемые деньги. В таком случае, проценты по вкладу относятся именно к инвестиционной денежной сфере, тогда как возврат основной суммы вклада – к финансовой сфере.

Как можно увидеть выше, на приток и отток денег влияет динамика изменения оборотного капитала. По своей сути величина оборотного капитала чистого представляет собой разницу между наличными активами и обязательствами на текущий момент времени. При проведении расчетов в основном используют такие критерии:

1. текущие нормируемые пассивы, куда относят кредиторскую задолженность;
2. текущие нормируемые активы, включающие в себя дебиторскую задолженность, запасы и незавершенное производство.

Следовательно, при формировании запасов материалов и сырья для нужд производства, для этого затрачиваются финансы (происходит отток), таким образом, увеличивается основной капитал. Если запасы в таких количествах уже не нужны, то часть их реализуют (происходит приток), а оборотный капитал уменьшается.

Как рассчитывается инвестиционный кэш фло

Для проведения подсчета потоков денежных средств от инвестиционной деятельности, специалисты рекомендуют использовать специальную таблицу, которую вносятся затраты и поступления по каждому шагу с соответствующим знаком.

При составлении информационной таблицы нужно учитывать такие нюансы:

• Весь период реализации инициативы разбивается на отрезки (шаги), по которым оцениваются экономические и финансовые показатели. Чаще всего за такой отрезок принимается календарный год, хотя в краткосрочных или среднесрочных начинаниях шагом может быть квартал или месяц.
• Позиции, указанные в таблице, можно детализировать в зависимости от конкретных условий.
• Затраты и поступления указываются в той валюте, в которой они осуществлялись, в текущих ценах.
• Последние шаги характеризуются тем, что в них следует учитывать расходы на ликвидацию предприятия (природоохранные мероприятия, демонтаж оборудования).
• Уровень доходов от реализации оставшихся основных фондов при ликвидации проекта целесообразно устанавливать, используя прогнозную оценку, которая может не совпадать с остаточной стоимостью указанного имущества.

Фактически, без инвестиционной составляющей реализация проекта не представляется возможной. Чтобы впоследствии получить доход, вначале необходимо профинансировать приобретение или аренду земельного участка или подходящего помещения, покупку оборудования, транспорта, механизмов, сырья, материалов, требуемых разрешения и лицензий. Поэтому кривая на графике на начальном этапе резко уходит вниз, и только после начала выпуска продукции и выхода предприятия на проектную мощность, поступления начинают постепенно перекрывать затраты.

Если проект долгосрочный, то инвестиции могут производиться частями. После крупного стартового вложения может возникнуть необходимость модернизации или технического перевооружения для расширения ассортимента продукции, замещения вышедшего из строя оборудования, а также транспортных средств. Здесь большое значение имеет специфика работы предприятия. При наличии свободных средств, их можно вложить в ценные бумаги или в уставные капиталы иных субъектов хозяйствования (покупка доли или всей фирмы), а также выдать заем другой компании, это тоже можно отнести к оттоку по инвестиционной деятельности.

Инвестор может вложить деньги в ценные бумаги фирмы и не принимать участия в ее деятельности, согласившись ежегодно получать оговоренную сумму дивидендов, в таком случае его доход называется пассивным. Если же инвестор входит в совет директоров, участвует в принятии важных решений, влияющих на размер прибыли, то его доход от инвестиции становится активным.

Инвестиции дают нам возможность получать прибыль от тех денег, которые мы заработали и сумели сберечь. Другими словами, инвестиции заставляют деньги работать на нас и для нас. Инвестиционная деятельность в той или иной степени присуща любому предприятию. Она представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации. Причинами, обуславливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности и т.д.

Для того чтобы сделать правильный анализ эффективности намечаемых капитало­вложений, необходимо учесть множество факторов, и это наиболее важная вещь, которую должен делать финансовый менеджер. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что таких критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы.

Инвестиционный проект, как и любая финансовая операция, порождает движение денежных потоков. Расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации проекта, является одной из самых важных задач экономического анализа инвестиционных проектов.

Целью настоящей работы является исследование методов оценки денежного потока инвестиционного проекта. Для чего следует решить следующие задачи:

Определить понятие инвестиционного проекта и этапы его реализации;

Рассмотреть критерии принятия инвестиционного решения;

Определить понятие потоков денежных средств в инвестиционном проекте и методы их оценки;

Выявить факторы, влияющих на формирование денежных потоков инвестиционного проекта; выделить этапы оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта; рассмотреть мероприятия по оптимизации денежных потоков.

В ходе исследования была изучена научная литература как зарубежных, так и отечественных авторов по данному вопросу.

В трудах российских авторов (В.В. Бочарова, С.И.Абрамова., Г.Б. Поляка и других) комплексно рассмотрены теоретические и практические аспекты финансового менеджмента, методика анализа и прогнозирования движения денежных потоков, дается характеристика механизма функционирования предприятия и системы его управления, освещаются теоретические основы финансового менеджмента как системы и механизма управления финансами организации, раскрываются его функции. Также уделено внимание финансовым методам управления текущей деятельностью и инвестициями организации.

Проблемам управления денежными потоками инвестиционного проекта посвящены работы И.А Бланка, в которых проводится классификация денежных потоков по инвестиционной деятельности, формируются принципы управления денежными потоками, выделяются основные этапы управ­ления, приводятся методы оптимизации дефицитного и избыточного де­нежных потоков. в публикациях А.С. абрамова разрабатывается совокуп­ность планов поступления и расходования денежных средств реальных инвестиционных проектов.

1. Теоретические аспекты и понятие инвестиционного проекта

1. 1. Понятие инвестиционного проекта и проектного цикла

В международной практике план развития предприятия представляется в виде специальным образом оформленного бизнес-плана, который, по существу, представляет собой структурированное описание проекта развития предприятия. Если проект связан с привлечением инвестиций, то он носит название “инвестиционного проекта”. Инвестиционный проект представляет собой комплекс взаимосвязанных мероприятий, предполагающий определенные вложения капитала в течение ограниченного времени с целью получения доходов в будущем. В то же время в узком понимании инвестиционный проект может рассматриваться как комплекс организационно-правовых, расчетно-финансовых и конструкторско-технологических документов, необходимых для обоснования и проведения соответствующих работ по достижению целей инвестирования.Назначение инвестиционного проекта состоит в том, чтобы помочь предпринимателям и экономистам решить четыре основные задачи:

° изучить емкость и перспективы будущего рынка сбыта;

° оценить те затраты, которые будут необходимы для изготовления и сбыта нужной этому рынку продукции, и соизмерить их с теми ценами, по которым можно будет продавать свои товары, чтобы определить потенциальную прибыльность задуманного дела;

° обнаружить все возможные «подводные камни», подстерегающие новое дело;

° определить те сигналы и те показатели, на основе которых можно будет регулярно оценивать деятельность предприятия.

Проекты принято подразделять на тактические и стратегические. К числу последних обычно относятся проекты, предусматривающие изменение формы собственности (создание арендного предприятия, акционерного общества, частного предприятия, совместного предприятия и т.д.), или кардинальное изменение характера производства (выпуск новой продукции, переход к полностью автоматизированному производству, и т.п.). Тактические проекты обычно связаны с изменением объемов выпускаемой продукции, повышением качества продукции, модернизацией оборудования.

Принятие фирмой решения об инвестировании проекта обусловливается целями, которые она ставит перед собой. Иерархия инвестиционных целей (в порядке убывания) выглядит следующим образом:

1. Прибыльность инвестиционного мероприятия определяется как норма прибыли на инвестиции. Капитальные вложения осуществляются только в том случае, если прибыль от них достигает определенного, заранее задаваемого минимума.

2. Рост фирмы путем ежегодного увеличения торгового оборота и доли контролируемого ею рынка.

3. Поддержание высокой репутации фирмы среди потребителей, сохранение контролируемой доли рынка.

4. Достижение высокой производительности труда.

5. Производство новой продукции

Суть инвестирования, с точки зрения инвестора, заключается в отказе от получения прибыли "сегодня" во имя получения прибыли "завтра". Для принятия решения о долгосрочном вложении капитала необходимо располагать информацией, в той или иной степени подтверждающей два основополагающих предположения:

Вложенные средства должны быть полностью возмещены;

Прибыль, полученная в результате данной операции, должна быть достаточно велика, чтобы компенсировать временный отказ от использования средств, а также риск, возникающий в силу неопределенности конечного результата.

Общая процедура упорядочения инвестиционной деятельности предприятия по отношению к конкретному проекту формализуется в виде так называемого проектного цикла, который имеет следующие этапы:

1. Формулировка проекта (иногда используется термин “идентификация”).

2. Разработка (подготовка) проекта.

3. Экспертиза проекта. Перед началом осуществления проекта его квалифицированная экспертиза является весьма желательным этапом жизненного цикла проекта. Если финансирование проекта проводится с помощью существенной доли стратегического инвестора (кредитного или прямого), инвестор сам проведет эту экспертизу, например с помощью какой-либо авторитетной консалтинговой фирмы, предпочитая потратить некоторую сумму на этом этапе, нежели потерять большую часть своих денег в процессе выполнения проекта. Если предприятие планирует осуществление инвестиционного проекта преимущественно за счет собственных средств, то экспертиза проекта также весьма желательна для проверки правильности основных положений проекта.

4. Осуществление проекта. Стадия осуществления охватывает реальное развитие бизнес идеи до того момента, когда проект полностью входит в эксплуатацию. Сюда входит отслеживание и анализ всех видов деятельности по мере их выполнения и контроль со стороны надзирающих органов внутри страны и/или иностранного или отечественного инвестора. Данная стадия включает также основную часть реализации проекта, задача которой, в конечном итоге, состоит в проверке достаточности денежных потоков, генерируемых проектом для покрытия исходной инвестиции и обеспечения желаемой инвесторами отдачи на вложенные деньги.

5. Оценка результатов. Оценка результатов производится как по завершению проекта в целом, так и в процессе его выполнения. Основная цель этого вида деятельности заключается в получении реальной обратной связи между заложенными в проект идеями и степенью их фактического выполнения. Результаты подобного сравнения создают бесценный опыт разработчиков проекта, позволяя использовать его при разработке и осуществлении других проектов.

1. 2. Классификация инвестиционных проектов

Существуют различные классификации инвестиционных проектов. В зависимости от признаков, положенных в основу классификации, можно выделить следующие виды инвестиционных проектов.

1. По степени взаимной зависимости. Это значит, что проекты могут быть:

Полностью независимыми (решение о принятии проекта А не влияет на решение о принятии проекта Б);

Взаимодополняющими (выполнение проекта А способствует росту доходов по проекту Б);

Взаимоисключающими (если проект А выполняется, проект Б не может быть выполнен);

Взаимозаменяемыми (выполнение проекта А снижает денежные поступления от проекта Б).

2. По степени статистической взаимосвязи. Эта связь характеризует зависимость эффективности функционирования одного проекта от эффективности функционирования другого. Она может быть:

Положительной;

Отрицательной;

Полностью отсутствовать

3. По срокам реализации (создания и функционирования):

Краткосрочные (до 3 лет);

Среднесрочные (3-5 лет);

Долгосрочные (свыше 5 лет).

4. По масштабам (чаще всего масштаб проекта определяется размером инвестиций):

Малые проекты, действие которых ограничивается рамками одной небольшой фирмы, реализующей проект. В основном они представляют собой планы расширения производства и увеличения ассортимента выпускаемой продукции. Их отличают сравнительно небольшие сроки реализации;

Средние проекты - это чаще всего проекты реконструкции и технического перевооружения существующего производства продукции. Они реализуются поэтапно, по отдельным производствам, в строгом соответствии с заранее разработанными графиками поступления всех видов ресурсов;

Крупные проекты - проекты крупных предприятий, в основе которых лежит прогрессивно «новая идея» производства продукции, необходимой для удовлетворения спроса на внутреннем и внешнем рынках;

5. По основной направленности:

Коммерческие проекты, главной целью которых является получение прибыли;

Социальные проекты, ориентированные, например, на решение проблем безработицы в регионе, снижение криминогенного уровня и т.д.;

Экологические проекты, основу которых составляет улучшение среды обитания;

6. В зависимости от степени влияния результатов реализации инвестиционного проекта на внутренние или внешние рынки финансовых, материальных продуктов и услуг, труда, а также на экологическую и социальную обстановку:

Глобальные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию на Земле;

Крупномасштабные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в отдельно взятой стране;

Народнохозяйственные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в стране, и при их оценке можно ограничиваться учетом только этого влияния;

Региональные, городские (отраслевые) проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в определенном регионе, городе (отрасли);

Локальные проекты, реализация которых не оказывает существенного влияния на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в определенных регионах и (или) городах, на уровень и структуру цен на товарных рынках.

7. По типу денежных потоков.

- Обычный денежный поток (ординарный) – это поток, у которого знак за рассматриваемый период (т.е. период, на который рассчитан проект) меняется только один раз:

- Необычный поток (неординарный) – это поток, у которого знак меняется несколько раз:

Особенностью инвестиционного процесса является его сопряженность с неопределенностью, степень которой может значительно варьироваться, поэтому в зависимости от величины риска инвестиционные проекты подразделяются таким образом:

Надежные проекты, характеризующиеся высокой вероятностью получения гарантируемых результатов (например, проекты, выполняемые по государственному заказу);

Рисковые проекты, для которых характерна высокая степень неопределенности как затрат, так и результатов (например, проекты, связанные с созданием новых производств и технологий).

На практике данная классификация не является исчерпывающей и допускает дальнейшую детализацию.

Реализация любого инвестиционного проекта преследует определенную цель. Для разных проектов эти цели могут быть различными, однако в целом их можно свести в четыре группы:

1) сохранение продукции на рынке;

2) расширение объемов производства и улучшение качества продукции;

3) выпуск новой продукции;

4) решение социальных и экономических задач.

1.3. Процесс принятия инвестиционного решения

Инвестирование в материальные активы имеет ряд особенностей, важнейшей из которых являются затраты на их прибритение.

а) Они требуют больших расходов.

б) Фонды вкладываются на длительные периоды времени, причем решения об инвестициях нельзя (или очень трудно) изменить.

в) Решения об инвестициях, как правило, оказывают решающее влияние на способность фирмы достичь своих финансовых целей.

г) Решение о замене материальных активов определяет пути дальнейшего развития фирмы.

д) Инвестиции в материальные активы требуют соответствующих инвестиций и в оборотный капитал.

Разработка инвестиционного проекта в реальные активы – сложный процесс, который включает четыре стадии (рис.1).

1). Исследование, планирование и разработка проекта.

2). Реализация проекта.

3). Текущий контроль и регулирование в ходе реализации проекта.

4). Оценка и анализ достигнутых результатов по завершению проекта.

Доход от инвестиций - это абсолютное увеличение богатства в денежном выражении в результате реализации инвестиционного проекта.

Для сравнения альтернативных инвестиционных предложений используется относительный показатель дохода – норма доходности.

Норма доходности за некоторый период t определяется выражением:

,

где , – стоимость актива соответственно в конце и начале рассматриваемого периода;

Ежегодный приток реальных денег.

Рисунок 1 . Стадии разработки инвестиционных проектов в реальные активы

Практически главная цель инвестиций – рост богатства - реализуется посредством притока денежных средств после реализации инвестиционного проекта или приобретения ценных бумаг. Этот приток является результирующей составляющей двух противоположно направленных денежных потоков:

Притока, обусловленного запланированным результатом функционирования инвестиций;

Оттока, обусловленного запланированными затратами на обеспечение функционирования инвестиций и возможными непредвиденными обстоятельствами.

Таким образом, центральное место в процессе принятия решения при выборе варианта инвестиционного проекта занимает определение связанных с этим проектом денежных потоков и их количественная оценка.

Учитывая все вышеизложенное, можно сформулировать следующие основные требования к методам , используемым для количественной оценки вариантов инвестиционных проектов.

1. При оценке денежных потоков, связанных с инвестиционным проектом, должна использоваться временная теория денег, поскольку все эти потоки разновременные. Следовательно, для сопоставления и анализа они должны быть путем дисконтирования приведены к одному моменту времени.

2. Детерминированными величинами практически являются только капитальные вложения, осуществляемые в начальный момент времени. Все остальные потоки должны появиться в будущем и в момент принятия решения их величина может быть оценена лишь с некоторой степенью вероятности. Поэтому, используемые при выборе инвестиционных проектов методы, должны в той или иной степени учитывать неопределенность будущих ситуаций.

3. Система налогообложения играет исключительно важную роль при выборе инвестиционных проектов. Это также должно найти отражение в используемых для этого методах. Система налогообложения является важнейшим фактором, влияющим на принятие решения в сфере инвестирования – в материальные активы или в ценные бумаги.

Исключительно важную роль в инвестиционном процессе занимает стратегическое планирование .

Наиболее важная задача стратегического планирования фирмы – найти возможные сферы для инвестиций.

После того, как такие сферы найдены, следует проанализировать соответствие возможных инвестиционных проектов стратегическим целям фирмы, текущему состоянию ее активов и открывающимся перспективам выбора направления развития при реализации этих проектов. Принято считать, что у фирмы всегда есть возможность выбирать проекты с положительным NPV. Это в значительной мере справедливо для технических проектов, связанных с совершенствованием технологического процесса. Возможности (или условия) инвестирования следует разделить на два вида:

Позволяющие осуществлять обязательные инвестиции технического характера для замены оборудования;

Требующие выбора среди альтернативных вариантов инвестиций, определяющих дальнейшее направление развития фирмы.

Оценка проектов, осуществляемых в условиях первого вида, производится традиционными методами с использованием дисконтированных денежных потоков.

Для оценки инвестиционных проектов, осуществляемых в условиях второго вида, требуются специальные методы, учитывающие неопределенность будущих ситуаций и связанные с этим риски. Решающую роль здесь играет прогнозирование этих ситуаций. Решение всего комплекса возникающих здесь задач является важнейшим элементом стратегического планирования инвестиционных решений.

Таким образом, стратегическое планирование должно определить наиболее эффективные пути развития фирмы с учетом ее материальных и финансовых возможностей и динамики внешнего окружения.

Цель стратегического планирования – поиск инвестиционных возможностей, при которых фирма может получить экономическую отдачу. Для получения избыточной отдачи следует искать ситуации, в которых рассматриваемые инвестиционные проекты могут иметь NPV>0. Фирма должна получить некоторые преимущества по сравнению с конкурентами. Инвестиции в развитие фирмы должны создать эти преимущества и поддерживать их как можно дольше. Можно предложить следующий перечень вариантов инвестиций, способных обеспечить эти условия.

1. Инвестиции с большими первоначальными капитальными вложениями, поскольку они отпугивают конкурентов.

2. Инвестиции в разработку нового дифференцированного изделия высокого качества. В случае успешной сегментации рынка и правильного позиционирования изделия, можно полностью захватить рынок на длительный срок и не допустить на него конкурентов.

3. Инвестиции в каналы сбыта и распределения продукции.

4. Инвестиции, использующие преимущества, возникающие в результате введения мер государственного регулирования по охране окружающей среды, импорту, охране труда и т.д. Преимущества появляются в том случае, если необходимость соблюдать вводимые государством ограничения не требуют от фирмы дополнительных капиталовложений и, в то же время, создают барьер для конкурентов.

5. Инвестиции, учитывающие возможность снижения производственных издержек фирмы благодаря ее удачному территориальному положению, легкому доступу к сырью, способности оказывать влияние на цены некоторых факторов производства.

2. Денежные потоки инвестиционного проекта

2.1. Понятие денежного потока

Эффективность инвестиционного проекта оценивается в течение расчетного периода, охватывающего вре­менной интервал от начала проекта до его прекращения. Начало расчетного периода реко­мендуется определять в задании на расчет эффективности инвестиционного проекта, например как дату начала вложения средств в проектно-изыскательские работы.

Расчетный периодразбивается на шаги- отрезки, в пределах которых производит­ся агрегированиеданных, используемых для оценки финансовых показателей. Шаги расчета определяют­ся их номерами (0, 1, ...). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента t o = 0, принимаемого за базовый (обычно из со­ображений удобства в качестве базового принимается момент начала или конца нулевого шага; при сравнении нескольких проектов базовый момент для них рекомендуется выбирать одним и тем же). В тех случаях, когда базовым является начало нулевого шага, момент нача­ла шага с номером т обозначается через t m ; если же базовым моментом является конец нуле­вого шага, через t m обозначается конец шага с номером т. Продолжительность разных шагов может быть различной.

Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением до­ходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки(потоки реальных де­нег).

Денежный поток инвестиционного проекта- это зависимость от времени денежных поступлений и пла­тежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного пе­риода.

Значение денежного потока обозначается через ф(t ), если оно относится к моменту времени t , или через ф(m ), если оно относится к m -му шагу. В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока, указанные обозначения дополняются необходимыми индексами.

На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:

° притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;

° оттоком, равным платежам на этом шаге;

° сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.

Денежный поток ф(t ) обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности:

° денежного потока от инвестиционной деятельности ф и (t );

° денежного потока от операционной деятельности ф°(t );

° денежного потока от финансовой деятельности ф ф (t )

К оттокам денежного потока от инвестиционной деятельностиотносятся капитальные вложения, затраты на пуско-наладочные ра­боты, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборот­ного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды. Кпритокам- продажа активов (возможно, условная) в течение и по оконча­нии проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

К притокам денежного потока от операционной деятельностиотносятся выручка от реализации, а также прочие и внереализаци­
онные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнитель­ные фонды;к оттокам- производственные издержки, налоги.

К финансовой деятельностиотносятся операции со средствами, внешними по отно­шению к инвестиционному проекту, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Они состоят из собст­
венного (акционерного) капитала фирмы и привлеченных средств.

Для денежного потока от финансовой деятельности:

o к притокам относятся вложения собственного (акционерного) капитала и привле­ченных средств: субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе и за счет вы­пуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;

o к оттокам - затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предпри­ятием долговых ценных бумаг (в полном объеме независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также при необходимости - на выплату дивидендов по акциям предприятия.

Рисунок 2 . Потоки денежных средств от финансовой деятельности.

Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте. Соответствующая информация разрабатыва­ется и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированныхценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и отто­ки.

Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции.Прогнозными называются цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих ша­гах расчета.Дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фикси­рованного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

Денежные потоки могут выражаться в разных валютах. Рекомендуется учитывать де­нежные потоки в тех валютах, в которых они реализуются (производятся поступления и пла­тежи), вслед за этим приводить их к единой, итоговой валюте и затем дефлировать, ис­пользуя базисный индекс инфляции, соответствующий этой валюте.

Наряду с денежным потоком при оценке ИП используется также накопленный де­нежный поток - поток, характеристики которого: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект) определяются на каждом шаге рас­четного периода как сумма соответствующих характеристик денежного потока за данный и все предшествующие шаги.

2.1.1. Денежный поток от инвестиционной деятельности

В денежный поток от инвестиционной деятельности в качестве оттока включаются прежде всего распределенные по шагам расчетного периода затраты по созданию и вводу в эксплуатацию новых основных средств и ликвидации, замещению или возмещению выбы­вающих существующих основных средств. Сюда же относятся некапитализируемые затраты (например, уплата налога на земельный участок, используемый в ходе строительства; расхо­ды по строительству объектов внешней инфраструктуры и др.). Кроме того, в денежный по­ток от инвестиционной деятельности включаются изменения оборотного капитала, (если увеличение рассматривается как отток денежных средств, уменьшение - как приток). В ка­честве оттока включаются также собственные средства, вложенные на депозит, а также за­траты на покупку ценных бумаг других хозяйствующих субъектов, предназначенные для финансирования данного ИП.

В качестве притока в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются доходы от реализации выбывающих активов. В этом случае, однако, необходимо предусмот­реть уплату соответствующих налогов (рис.2).

Рисунок 3 . Потоки денежных средств от инвестиционной деятельности.

Оценка затрат на приобретение отдельных видов основных фондов может произво­диться также на основе результатов оценки соответствующего имущества. Распределение инвестиционных затрат по периоду строительства должно быть увязано с графиком строи­тельства,

При оценке денежного потока от инвестиционной деятельности учитываются следующие обстоятельства.

1.Проценты за кредит, взятый на финансирование строительства объектов, уплачи­ваемые до ввода объектов в эксплуатацию, в стоимость объектов не включаются, а учитыва­ются отдельно и только при оценке эффективности проекта в целом.

2.В таблицу заносятся как первоначальные капиталовложения, так и последующие, в; том числе - на рекультивацию земель после начала эксплуатации и на замену выбывающего оборудования, определяемую на основании его сроков службы, которые могут не коррес­пондироваться с нормами амортизации.

3.На последних шагах расчета в составе капитальных вложений должны учитываться затраты, связанные с ликвидацией предприятия, включая затраты на демонтаж оборудова­ния, защиту и восстановление среды обитания и т.д. (осуществление таких затрат может за­нимать несколько шагов).

Необходимо иметь в виду, что методы расчета величины оборотного капитала не все­гда соответствуют системе расчета и планирования бухгалтерских показателей.

2.1.2. Денежный поток от операционной деятельности

Основным результатом операционной деятельности является получение прибыли на вложенные средства. Соответственно в денежных потоках при этом учитываются все виды доходов и расходов, связанных с производством продукции, и налоги, уплачиваемые с ука­занных доходов. В частности, здесь учитываются притоки средств за счет предоставления собственного имущества в аренду, вложения собственных средств на депозит, доходов по ценным бумагам других хозяйствующих субъектов.

Помимо выручки от реализации в притоках и оттоках реальных денег необходимо учитывать доходы и расходы от внереализационных операций, непосредственно не связан­ных с производством продукции. К ним, в частности, относятся:

° доходы от сдачи имущества в аренду, или лизинга (если эта операция не является основной деятельностью);

° поступления средств при закрытии депозитных счетов (открытие которых преду­смотрено проектом) и по приобретенным ценным бумагам других хозяйствующих субъектов;

° возврат займов, предоставленных другим участникам.

Текущие расходы, которые в момент осуществления не могут быть ни отнесены на себестоимость, ни включены в капиталовложения (расходы на ремонт основных средств, на освоение производства вносимая вперед арендная плата, и т.п.), в расчетах денежных пото­ков должны отражаться на том шаге, на котором они производятся. Схематично поток денежных средств от основной деятельности может быть представлен следующим образом (рис. 4).

Рисунок 4 . Потоки денежных средств от операционной деятельности.

.2. Дисконтирование денежных потоков

Дисконтированием денежных потоков называется приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения и обозначается через f. Дисконтирование применяется к денежным потокам, выраженным в текущих или дефлированных ценах и в единой валюте.

Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, являет­ся норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах в год.

Дисконтирование денежного потока на m-м шаге осуществляется путем умножения его значения ф т на коэффициент дисконтирования ос т, рассчитываемый по формуле:

где t m - момент окончания m-го шага.

Норма дисконта (Е) является экзогенно задаваемым основным экономическим нор­мативом, используемым при оценке эффективности инвестиционного проекта.

В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным дляразных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случа­ях

° переменного по времени риска;

° переменной по времени структуры капитала при оценке коммерческой эффектив­ности инвестиционного проекта.

Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, соци­альная и бюджетная.

Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффектив­ности проекта; она определяется с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проек­тами) эффективности использования капитала.

Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показате­лей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к об­щественной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны.

Временно, до централизованного установления социальной нормы дисконта в каче­стве нее может выступать коммерческая норма дисконта, используемая для оценки эф­фективности проекта в целом.

В расчетах региональной эффективности социальная норма дисконта может коррек­тироваться органами управления народным хозяйством региона.

Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эф­фективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливает­ся органами, по заданию которых оценивается бюджет­ная эффективность инвестиционного проекта.

2.3.Влияние инфляции на денежные потоки инвестиционного проекта

2.3.1. Общие положения и показатели, описывающие инфляцию

Инфляция во многих случаях существенно влияет на величину эффективности инвестиционного проекта, условия финансовой реализуемости, потребность в финансировании и эффективность уча­стия в проекте собственного капитала. Это влияние особенно заметно для проектов с растянутым во времени инвестиционным циклом (например, в добывающей промышленности), или (и) требующих значительной доли заемных средств, или (и) реализуемых с одновремен­ным использованием нескольких валют (многовалютные проекты). Поэтому при оценке эффективности инфляцию следует учитывать.

Учет инфляции осуществляется с использованием:

o общего индекса внутренней рублевой инфляции, определяемого с учетом
систематически корректируемого рабочего прогноза хода инфляции;

o прогнозов валютного курса рубля;

o прогнозов внешней инфляции;

o прогнозов изменения во времени цен на продукцию и ресурсы (в том числе
газ, нефть, энергоресурсы, оборудование, строительно-монтажные работы,
сырье, отдельные виды материальных ресурсов), а также прогнозов изме­
нения уровня средней заработной платы и других укрупненных показате­
лей на перспективу;

o прогноза ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования НБРБ и дру­гих финансовых нормативов государственного регулирования.

Для описания влияния инфляции на эффективность инвестиционного проекта используются следующие по­казатели:

Общий индекс инфляции за период от начальной точки (точки 0, в качестве кото­рой или можно принять момент разработки проектной документации, начало или конец нулевого шага, момент приведения t 0 ) доконца n-го шага расчета. Он отражает отношение среднего уровня цен в конце m-го шага к среднему уровню цен в начальный момент времени.

Общий индекс инфляции за n-й шаг, отражающий отношение среднего уровня цен i конце n -го шага к среднему уровню цен в конце шага n -1 (цепной общий ин­декс инфляции).

Темп (уровень, норма) общей инфляции за этот шаг i n , выражаемый обычно в процентах в год (или в месяц);

Средний базисный индекс инфляции на n-м шаге, отражающий отношение среднего уровня цен в середине m -го шага к среднему уровню цен в начальный момент.

Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции i n не зависит отвремени при дискретном расчете - от номера т шага.

Величины индексов и темпов инфляции зависят от вида используемой валюты (рубли или какой-либо вид инвалюты).

Для многовалютных проектов дополнительно необходимо знать базисные либо цепные индексы (или темпы) изменения валютного курса для всех шагов расчета

т или, что эквивалентно, индексы внутренней инфляции иностранной валюты для этих шагов. Базисный индекс внутренней инфляции иностранной валюты определяется фор­мулой:

Базисный общий индекс рублевой инфляции;

Базисный индекс роста валютного курса для валюты данного вида;

Базисный индекс инфляции инвалюты данного вида.

Если в эту формулу вместо базисных индексов подставить цепные, получится форму­ла цепных индексов внутренней инфляции иностранной валюты:

Если для некоторого шага расчета m этот индекс равен единице, изменение валютного курса на этом шаге соответствует соотношению величин рублевой и валютной инфляции; если он больше единицы, рост валютного курса отстает от этого отношения (валютный курс растет медленнее, чем внутренние цены по отношению к внешним); если он меньше еди­нивши, рост валютного курса опережает рост внутренних цен (по отношению к внешним).

Инфляция называется однородной, если темпы (и, следовательно, индексы) измене­ния всех товаров и услуг зависят только от номера шага, но не от характера товара или услу­ги, однородной инфляции значения коэффициентов неоднородности для каждого продукта, а же цепных индексов внутренней инфляции инвалюты равны единице для любого шага.

Если для какого-либо шага и/или продукта эти условия нарушаются, инфляция назы­вается неоднородной.

Если прогноз инфляции известен на весь расчетный период, то заданными являются общие индексы (или темпы) рублевой и валютной инфляции, индексы (или темпы) роста ва­лютного курса (или индексы внутренней инфляции иностранной валюты) и коэффициенты неоднородности для всех продуктов.

2.3.2. Учет влияния инфляции. Дефлирование

Для того чтобы учесть влияние инфляции на показатели эффективности проекта "в целом", следует методами с использованием вычислен­ных прогнозных цен построить рублевую и валютную составляющие денежных потоков в прогнозных ценах, после чего привести их к единому (итоговому) потоку, выраженному в прогнозных ценах (ф с (т)), используя прогнозный валютный курс. Единый (итоговый) поток следует выражать в той валюте, в которой в соответствии с заданием на проектирование и требованиями инвестора необходимо оценить эффективность проекта.

если единый поток (ф с (m )) выражен в рублях, и

если единый поток (ф с (m )) выражен в инвалюте.

Приведение к дефлированным ценам называется дефлированием.

Для получения более точных результатов как прогноз цен, так и дефлирование можно производить с использованием средних базисных индексов инфляции.

4.Оптимизация денежного потока инвестиционного проекта

Эффективное управление денежными потоками предпри­ятия, в частности реализуемых им инвестиционных проектов – одно из составляющих успешного проекта. Оно долж­но быть направлено на максимальное достижение поставленных целевых показателей эффективности инвестиционных проектов, своевременное и полное поступление и расходование денежных средств, способствование бесперебойной реализации проектов, а также обеспечение ликвидности и платежеспособности предприятия.

Оптимизация инвестиционных денежных потоков предприятияпредставляет собой процесс выбора на­илучших форм их организации на предприятии с учетом условий и осо­бенностей осуществления его инвестиционной деятельности.Выделяют следующие цели оптимизации денежных потоков инвести­ционного проекта :

– обеспечение сбалансированности объемов инвестиционных денежных потоков;

– обеспечение синхронности формирования инвестиционных денежных потоков во времени;

– обеспечение роста чистого денежного потока предприятия по ин­вестиционной деятельности.

На рис. 5 представлены основные направления оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта.

Однако не всегда су­ществуют возможности для выравнивания денежных потоков во време­ни. Данные ограничения могут быть обусловлены, например, сезонным характером деятельности, соответственно задача должна сводиться не к непосредственному выравниванию, а к тому, чтобы посмотреть, при­ведет ли выравнивание денежных потоков к максимизации показателей эффективности или нет.

На формирование денежных потоков инвестиционного проекта вли­яет совокупность факторов. К совокупности внешних факто­ров относят:

° конъюнктуру фондового рынка;

° систему налогообложения предприятий;

° систему осуществления расчетных операций хозяйствую­щих субъектов;

° доступность финансового кредита;

° доступность лизинга;

° возможность привлечения средств безвозмездного целевого финансиро­вания; существующий механизм формирования амортизационных отчис­лений в налоговом и бухгалтерском учете;

° конъюнктура рынка сбыта;

° макроэкономические показатели развития страны;

° состояние финансово-кредитной системы страны / банковской системы.

Система внутренних факторов включает:

° жизненный цикл предпри­ятия;

Рисунок 5 . Основные направления оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта

° продолжительность операционного цикла;

° финансовое состояние предприятий, осуществляющих инвестиционный проект;

° важность / срочность / неотложность инвестиционного проекта; амортизационную политику предприятия, осуществляемую в рамках инвестиционногопроекта.

Оптимизацию, как процесс приведения в соответствие положительных и отрицательных денежных потоков инвестиционного проекта, можно рассматривать в 3-х вариантах:

1) достижение чистым денежным потоком по проекту нулевого зна­чения;

2) достижение чистым денежным потоком заданного целевого зна­чения;

3) постепенный рост или уменьшение чистого денежного потока по инвестиционному проекту.

Рассмотрим 1-й вариант – достижение чистым денежным потоком по инвестиционному проекту нулевого значения.В соответствии с данным подходом оптимизация осуществляется посредством приведения в со­ответствие положительных и отрицательных денежных потоков инвес­тиционного проекта за каждый период времени и может быть описана следующей формулой:

(1)

где , , – сумма чистого инвестиционного денежного потока, положительного инвестиционного денежного потока и отрица­тельного инвестиционного денежного потока за i-й период времени со­ответственно.

В процессе оптимизации денежных потоков по инвестиционно­му проекту на основании данных о положительных и отрицательных денежных потоках вычисляется чистый инвестиционный денежный по­ток, который можно представить и в дальнейшем проанализировать в форме графика (рис.6).

Рассмотрим рис. 6. На графике представлены чистые денежные по­токи за 15 периодов. как видно из приведенных данных, в течение 7-го, 8-го и 13-го периодов времени =0. в течение 3-го, 4-го, 5-го, 9-го, 10-го, 14-го и 15-го периодов имел положительное значение. На первый взгляд, это положительная тенденция. С другой стороны, она свидетельствует о нерациональном использовании денежных средств, по­скольку избыточная ликвидность приводит к снижению потенциальной доходности, рентабельности инвестиционного проекта. Примерами ис­пользования временно свободных денежных средств могут быть:

– финансирование других расходов по данному инвестиционному проекту;

– направление временно свободных денежных средств на покрытие временных дефицитов по другим инвестиционным проектам с целью из­бегания привлечения заемного капитала;

– направление временно свободных денежных средств на покрытие временных дефицитов финансовых ресурсов по операционной деятель­ности;

– краткосрочные финансовые инвестиции.

С другой стороны существуют 1-й, 2-й, 6-й, 11-й и 12-й временные интервалы, в течение которых принимает отрицательные значения, что также имеет негативную тенденцию и свидетельствует о непокрытых потребностях в финансовых ресурсах. В данном случае у предприятия имеется два варианта:

– отложить расходы до поступления денежных средств;

– поиск источников финансирования.

Откложить расходование денежных средств не всегда возмож­но, что обусловлено следующими причинами: наличие законодатель­но обусловленных сроков; существование штрафов, пени, неустойки, обусловленных договорами; испорченные отношения с контрагентами; остановка технологического цикла.

В случае отсутствия возможностей откложть расходование средств осуществляется поиск источников покрытия. В качестве возможных ис­точников финансирования отрицательных значений можно назвать следующие:

– рост кредиторской задолженности;

–привлечение временно свободных денежных средств от других инвестиционных проектов;

– привлечение временно свободных денежных средств от других ви­дов деятельности;

– привлечение заемного капитала;

– привлечение дополнительного собственного капитала.

Таким образом, в самом общем виде оптимизацию можно представить в виде двух групп методов :

1-я группа – ускорение / замедление положительных и отрицательных денежных потоков – комплекс мероприятий, направленных на движение сумм на графике вправо и влево;

2-я группа – поиск объектов краткосрочного инвестирования или источников финансирования.

Использование той или иной группы методов зависит как от воз­можностей предприятия, так и от их стоимости.

Приведение в соответствие сумм чистых денежных потоков будет сводиться к тому, чтобы дисперсия сумм чистого денежного потока после оптимизации была меньше, нежели до оптимизации.

В результате данного утверждения возникает вопрос – «Может ли дисперсия достичь нулевого значения?». Вероятно, не мо­жет, поскольку рассматриваемый нами чистый денежный поток пред­ставляет собой временной ряд, для которого будет существовать «белый шум» – стандартная ошибка и ее дисперсия. Таким образом, задача оптимизации денежных потоков по инвестиционному проекту сводится к тому, чтобы дисперсия стремилась к дисперсии стандартной ошибки (2):

(2)

в таком случае формула (1) приобретает следующий вид:

отсюда мы можем вывести формулу накопленного денежного по­тока

(4)

где . – накопленный денежный поток по инвестиционному про­екту в i-ом периоде;

Ос – остаток денежных средств по инвестиционному проекту – в данном случае он равен нулю.

Усложним ситуацию и рассмотрим 2-й вариант – достижение чистым денежным потоком заданного целевого значения. Главная особенность дан­ного метода заключается в том, что оптимизация сводится к достиже­нию определенного целевого значения накопленного инвестиционного денежного потока. Данный метод оптимизации несколько снижает рен­табельность от проведения оптимизации денежных потоков по инвес­тиционному проекту, но увеличивает его ликвидность, а следовательно, уменьшает риски.

В данном случае формула будет совпадать с первым вариан­том (см. формулу 3), а сумма накопленного денежного потока должна стремиться к неснижаемому остатку Ос:

Cоответственно оптимизация денежных потоков по инвестицион­ному проекту будет сводиться к минимизации чистых инвестиционных денежных потоков и достижению определенного целевого значения на­копленного инвестиционного денежного потока.

Рассмотрим это на графическом примере. Представим, что для наше­го условного примера на рис. 6 существует неснижаемый остаток, равный «2 единицам», для чего введем «первый период», а все остальные соответ­ственно сместятся на 1-й период. Представим приведенные данные в виде графика (рис. 7).

Все, что выше некоторого неснижаемого остатка у =Ос, представляет собой временно свободные денежные средства – в нашем случае это об­ласть ABCDE . соответственно данная область представляет собой сумму денежных средств, которые могут быть направлены на другие цели. Мы можем посчитать

Рисунок 7 . Графическое изображение накопленного денежного потока и остатка инвестиционного проекта

Рассмотрим другой случай – область KLMNOP . Она, соответственно, находится ниже прямой у = О с и представляет собой такой случай, когда накопленный инвестиционный денежный поток меньше целевого зна­чения остатка. Данную область мы можем соответственно разделить на 2 подобласти. Подобласть K LMOP представляет собой случай, при котором 0 < < Ос. В рамках данной подобласти, несмотря на отрицательное значение чистого инвестиционного денежного потока, не стоит остро потребность в оптимизации, поскольку текущие потребности покрываются за счет средств остатка денежных средств по инвестиционному проекту, который в дальнейшем будет покрываться положительными значениями чистого денежного потока.

В то же время существует подобласть MNO в рамках которой <0. В данном случае существует потребность в поиске ис­точников финансирования временного дефицита денежных средств или откладывании расходов до поступления финансовых ресурсов.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что данный метод опти­мизации денежных потоков инвестиционного проекта позволяет умень­шить уровень риска инвестиционного проекта, повышает его ликвид­ность, однако при этом происходит уменьшение уровня рентабельности, поскольку не все финансовые ресурсы направляются на краткосрочные финансовые инвестиции или иные цели – часть из них находится в фор­ме остатка финансовых ресурсов.

Данный метод оптимизации напоминает процесс нормирования за­пасов. следует отметить, что предприятие самостоятельно вычисляет значение остатка финансовых ресурсов, исходя из собственных потреб­ностей.

– некоторая функция, может быть как линейной, так и нелиней­

На основании всего вышеизложенного мы выделяем следующие этапы оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта:

1) распределение денежных потоков во времени;

2) выявление чистых инвестиционных денежных потоков для каж­дого периода времени и построение графика чистых инвестиционных денежных потоков;

3) расчет стандартного отклонения;

4) поиск путей оптимизации денежных потоков:

– ускорение / замедление движения денежных средств;

– поиск объектов инвестирования и источников финансирования;

5) расчет стандартного отклонения после оптимизации;

6) анализ вариантов денежного потоков и оценка влияния каждого из вариантов на показатели эффективности инвестиционного проекта;

7) выбор вариантов оптимизации денежных потоков инвестицион­ного проекта с учетом: целей инвестиционного проекта и его участников; требуемого уровня ликвидности; требуемого уровня риска; требуемого уровня доходности.

Выделяют следующие мероприятия по росту денежного потока инвес­ тиционного проекта : вложение временно свободных денежных средств с целью получения доходов в краткосрочные финансовые инвестиции; рост объемов продаж; отказ от скидок или их видоизменение; прове­дение маркетинговых мероприятий.

Мероприятия по снижению объема отрицательного денежного потока инвестиционного проекта: получение различных скидок; перекредитование под более низкие ставки процентов; выкуп собственных долгосрочных ценных бумаг с дисконтом; поиск более дешевых материалов; поиск пу­тей снижения стоимости заемного капитала; отказ от реализации ряда мероприятий в рамках инвестиционного проекта.