Главная / Журналы

Сделки секьюритизации. Секьюритизация финансовых активов

Во многом вид секьюритизации предопределяет структуру сделки. Выбор инициатора в пользу классической (традиционной) или синтетической сделки в полной мере отражает цели инициатора сделки . При классической схеме секьюритизации активов основная цель оригина- тора сводится к мобилизации капитала, тогда как обращение к синтетической модели способствует более эффективному использованию собственного капитала.

Традиционная схема секьюритизации предполагает реальную продажу активов. Это забалансовый (внебалансовый) механизм финансирования. В альтернативной, синтетической, схеме продажи активов не происходит, и они остаются на балансе компании. В классической секьюритизации всегда создается SPV, что далеко не всегда имеет место в случае синтетической секьюритизации.

Базельский комитет по банковскому надзору определяет синтетическую секьюритизацию как структурированные сделки, в которых банки используют кредитные деривативы для того, чтобы передать кредитный риск определенного пула активов третьим лицам, в том числе страховым компаниям, другим банкам и нерегулируемым лицам. При этом синтетическая секьюритизация может воспроизводить свойства секьюритизации в части передачи части экономических рисков, но при этом без передачи активов, остающихся на балансе оригинатора.

Синтетическая модель характеризуется гибкостью и доступной быстротой в структурировании сделки. Сделки синтетической секьюритизации могут быть реализованы по схемам, предусматривающим разную степень передачи кредитного риска. Федеральная резервная система США определяет три наиболее распространенных способа структурирования синтетических сделок:

полностью профинансированные/фондированные синтетические сделки (fully funded);
частично профинансированные синтетические сделки/сделки с частичным фондированием (partially funded);
непрофинансированные/нефондированные синтетические сделки (unfunded).

Структурировать синтетическую сделку по уровням финансирования можно, используя обеспеченные судные обязательства (Collaterized Loan Obligation - CLO), обеспеченные долговые обязательства (Collaterized Debt Olbigations - CDO) и их более специфические разновидности - обеспеченные облигационные обязательства (Collaterized Bond Obligations - С ВО).

Деление синтетической секьюритизации на фондированную и нефондированную зависит от целей, которые ставит перед собой покупатель защиты. Если цель секьюритизации состоит в уменьшении регулятивной цены капитала, максимальный эффект дает фондированная структура. Например, согласно правилам, действующим в Великобритании и США, можно достичь нулевой оценки рисков, если платежные обязательства продавца защиты обеспечены деньгами или аналогичными активами.

Обозначения:

1. Оригинатор эмитирует CLN совокупной стоимостью 1,5 млрд долл.
2. SPV эмитириует синтетические ценные бумаги совокупной стоимостью 1,5 млрд долл.
3. Поступления от продаж (1,5 млрд долл.).
4. Поступления от продаж (1,5 млрд долл.).

Рис. 7.4. Синтетическая секьюритизация: пример профинансированных CLN

В случае полностью профинансированных синтетических сделок SPV принимает на себя все риски пула (bankruptcy remoteness) путем покупки кредитных нот (Credit Linked Notes - CLN), выпускаемых оригинатором. CLN представляет собой комбинацию облигации с плавающей процентной ставкой и дефолтного свопа. Средства на покупку SPV получает путем выпуска облигаций для инвесторов, старшего и младшего классов, обеспеченных CLN (рис. 7.4). Портфель в этом случае полностью хеджирован.

В частично профинансированных синтетических сделках SPV передается только часть кредитного риска пула. При этом зачастую используется комбинация дефолтного свопа и CLN. Портфель активов по таким сделкам хеджирован, но оригинатор держит старшую позицию, равную стоимости потерь по обязательствам данного портфеля, превышающих младшую позицию (рис. 7.5).

В случае непрофинансированных синтетических сделок (рис. 7.6) риски пула не передаются SPV, а напрямую переносятся на контрагентов на внебиржевом рынке. Портфель в данном случае хеджирован, но оригинатор держит субординированную позицию, абсорбирующую первые потери портфеля.

Обозначения:

1. 5 млрд долл, дефолтных свопов. Годовые платежи
2. Компенсация рисков и залог векселей
3. 400 млн долл, (уплата основного долга и процентов по выпущенным СЫМ)
4. 400 млн долл, (поступления от продажи СЬ1Ч)

Рис. 7.5. Пример частичного финансирования

Обозначения:

1. Плата за дефолтные свопы
2. Платежи по свопу и залог казначейских обязательств на сумму 400 млн долл, для покрытия рисков свыше 1%
3. Плата за дефолтный своп
4. Платежи по свопу и залог казначейских обязательств
5. СУМ совокупной стоимостью 400 млн долл.
6. Поступления от продаж СУЧ в размере 400 млн долл.

Рис. 7.6. Схема не профинансированных

В каждой из приведенных схем оригинатор выступает в качестве покупателя защиты, тогда как БРУ выполняет функцию ее продавца. Платежное обязательство продавца защиты исполняется полностью на момент начала сделки в фондированной модели. В случае нефондированной секьюритизации обязательство продавца защиты заранее не покрыто или не обеспечено. И здесь у покупателя защиты возникает возможность заменить рискованный транш соответствующего обязательства на приемлемый риск обязательств продавца защиты. В частично фондированной структуре только некоторые транши кредитного риска в отношении данного портфеля являются обеспеченными. Во многих сделках покупатель защиты получает позицию первых потерь по названному обязательству, обеспеченный дефолтный своп предоставляет защиту по второй позиции и необеспеченный дефолтный своп предоставляет защиту" по самому старшему траншу.

См. раздел 7.2 «Цели секьюритизации и мотивация инициатора сделки».

– создание эмитентом финансового инструмента. Как правило, это комбинация уже существующих активов с целью их выгодной продажи. Отсюда повышенная степень ликвидности.

В числе таких активов: дебиторская задолженность, задолженность по кредиту, кредитным картам, ипотеке, автозаймам и т.д. Самое главное чтобы тело долга и проценты, которыми обеспечены ценные бумаги, выплачивались постоянно.

Секьюрити-акции бывают 2ух видов:

– гарантированы задолженностью к уплате по ипотеке
– гарантированы остальными видами активов

Секьюритизация активов

У эмитента есть актив. Предположим, дебиторская задолженность. Он хочет конвертировать ее в ценные бумаги. Для этого он создает аффилированную структуру и передает ей эту задолженность. Причем новая компания структурируется таким образом, чтобы избежать рисков и свести к минимуму возможность банкротства. Потом новое юрлицо выпускает акции, обеспеченные дебиторской задолженность и передает доход с их продажи головной организации.

Преимущества. Во-первых, сокращение затрат на финансирование. Процент, который приходится отдавать инвесторам при секьюритизации, меньше, чем если бы компания, например, взяла кредит или выпустила облигации. Во-вторых, секьюритизированные бумаги зачастую имеют более высокий рейтинг, чем акции ведущей компании группы. Отсюда – более низкая процентная ставка. Как результат – финансирование маленьких компаний. Для них просто нет другого пути выйти на рынок. В-третьих, сокращение издержек на управление активами. Акционерам гораздо проще контролировать руководство компании, когда от аффилированной структуры поступает крупная сумма на погашение дебиторской задолженности. Это быстрее и удобнее, чем отслеживать мелкие многочисленные платежи в адрес головной компании.

Недостатки. Во-первых, критики такой схемы утверждают, что инвесторам трудно проследить все риски. Это действительно так. Не всегда бывает очевидно, от кого компания получила актив и кому передает прибыль.

Секьюритизация, обеспеченная заложенным имуществом. Mortgage-backed Security (MBS). Как это работает?

Соответствующий финансовый институт выдает ипотеку, обеспеченную собственностью должников. Потом все выданные кредиты собирают в единый пул (mortgage pool) имущества, которое является гарантией для выпуска MBS. Последние выпускаются либо третьей стороной (например, инвестбанком) либо той же организацией, которая и выдавала кредиты. Яркий пример Fanni Mae и Freddie Mac .

Результат. Создание новых ценных бумаг, подкрепленных требованием в отношении имущества должников. Такие акции можно легко продать на вторичном рынке ипотеки. Его размеры позволяют MBS стать ликвидными (иначе они продолжали бы оставаться неликвидом). Наконец эмитент может разбить ипотечный пул на разные части (группы, транши). Их можно структурировать в соответствии с потребностями эмитента, минимизируя риски и сокращая расходы. Так, пенсионные фонды скорее всего будут инвестировать в MBS-бумаги с высоким кредитным риском, в то время как хэдж-фонды в акции с более низкими оценками.

Секьюритизация активов (Asset Securitization) — способ трансформации долговых обязательств банка в ликвидные инструменты рынка капиталов путем выпуска , обеспеченных пулом однородных активов. Секьюритизация активов является внебалансовым источником формирования финансовых . Иногда секьюритизацию активов называют обеспечением активов или формой финансирования путем выпуска ценных бумаг, обеспеченных активами, генерирующими .

Суть секьюритизации активов заключается в том, что определенную часть доходных активов (ипотечных или потребительских займов, автокредитов, лизинговых активов, коммерческой недвижимости, объектов залога и т.п.) банк выводит за свой баланс и осуществляет их рефинансирование путем эмиссии , которые реализует на открытом рынке. Такие ценные бумаги, обеспеченные пулом активов, называют ценными бумагами, обеспеченными активами (Asset Backed Securities — ABS). При совершении сделки секьюритизации активов права требования, которые являются объектами секьюритизации, должны быть однородными.

Приобретение инвесторами ценных бумаг дает им право на получение дохода в виде фиксированного процента, источником которого являются проценты и основная сумма платежей по секьюритизированным активам (из денежных потоков активов пула).

Целью секьюритизации активов является перераспределение рисков путем трансформации активов банка в ценные бумаги на основе рефинансирования. активов банка может осуществляться либо путем выпуска ценных бумаг, обеспеченных активами (Asset-Backed Securities — ABS), или путем получения (Asset-Backed Loan).

При секьюритизации активов финансовые активы списываются с баланса банка, отделяются от другого имущества и передаются специально созданному финансовому посреднику — учреждению особого назначения (Special Purpose Vehicle — SPV), а затем рефинансируются на денежном рынке или рынке капитала. Целью создания и деятельности SPV является отделение активов, подлежащих секьюритизации, от , и, соответственно, снижение его рисков. В Украине при осуществлении «классической» секьюритизации ипотечных кредитов функции SPV выполняет Государственное ипотечное учреждение (ГИУ), созданное в 2004 г.

В зависимости от эмитента ценных бумаг секьюритизацию активов разделяют на «классическую» и «синтетическую», а в зависимости от уровня — на первичную и вторичную. При «классической» (внебалансовой) секьюритизации активов эмитентом ценных бумаг является SPV, которой оригинатор (кредитор по денежному обязательству) продает право требования и таким образом списывает активы со своего баланса (выводит с баланса).

«Классическая» секьюритизация основана на принципе «true sale» — «окончательная» или «безвозвратная продажа». В Законе Украины «Об ипотечных облигациях» определено, что ипотечные активы, приобретенные ГИУ, считаются приобретенными в безотзывном порядке, то есть без права их замены, обратного выкупа или передачи.

При «синтетической» секьюритизации активов эмитентом является банк-оригинатор, который сформировал портфель соответствующих активов и самостоятельно от своего имени выпускает долговые ценные бумаги, обеспеченные правами требования к этому портфелю активов. В отличие от «классической», в рамках «синтетической» секьюритизации активов продается не пул активов, а определенный риск, связанный с пулом активов. Пул активов остается в собственности оригинатора. Выплата дивидендов владельцам секьюритизированных ценных бумаг (инвесторам) осуществляется за счет денежных средств, поступающих банку от заемщиков, и других источников (прибыль оригинатора, заемные средства и т.п.). Примером «синтетической» секьюритизации активов является выпуск в 2007 г. «Укргазбанком» обычных ипотечных облигаций на сумму 50 млн. грн. Преимуществом такого типа секьюритизации является относительная простота и незначительные затраты по сравнению с «классической» секьюритизацией. Вместе с тем, эмитент несет риск досрочного погашения заемщиками ипотечного кредита и .

Метод секьюритизации активов впервые был применен в США в 1970 г. Государственной национальной ипотечной ассоциацией (Government National Mortgage Association — Ginnie Mae) при разработке концепции передачи ценных бумаг, обеспеченных ипотечными закладными, и программы обеспечения своевременной уплаты процентов и выплаты основной суммы долга на определенный набор стандартизированных объектов залога. Эта программа предусматривала сбор финансовыми институтами (банками и ссудо-сберегательными ассоциациями) определенного пакета закладных, гарантированных GNMA, и продажу этого пакета третьей стороне — . Когда эмитенты залоговых осуществляли платежи по ним финансовому институту, тот переводил их владельцу гарантии, пересылая чек на общую сумму всех платежей. Поскольку гарантом по платежам была GNMA, переданные ценные бумаги имели низкий уровень риска невыполнения обязательств.

Секьюритизация активов на основе залоговых и ипотечных кредитов со временем получила широкое распространение. С середины 1980-х гг. в США началась секьюритизация активов на основе автокредитов, дебиторской задолженности по кредитным картам, коммерческих и компьютерных лизингов и тому подобное.

Наибольшее распространение секьюритизация активов приобрела в США. До последнего времени рынок секьюритизации активов развивался высокими темпами. В США объемы обращения ABS превысили 3 трлн. долл. Наибольший интерес секьюритизация активов имеет для банков, которые обладают значительными портфелями однородных кредитов, для лизинговых компаний, фондов недвижимости и девелоперов.

По состоянию на 01.01.2011 г. в Украине было совершено 4 сделки секьюритизации финансовых активов. «ПриватБанк» совершил трансграничную секьюритизацию по законодательству Великобритании, а «Укргазбанк», Государственное ипотечное учреждение и «Ощадбанк» выпустили обычные ипотечные облигации в соответствии с Законом Украины «Об ипотечных облигациях».

Финансовый кризис 2008-2009 гг. показал, что значительная часть выпущенных секьюритизированных ценных бумаг, особенно вторичной секьюритизации, имела значительные риски, которые были переданы другим участникам рынка, что способствовало усилению кризиса. Стремясь защитить себя, банки прибегали к еще большим заимствованиям с целью дальнейшей секьюритизации. Например, американский инвестиционный банк Lehman Brothers покупал ипотечные кредиты с целью секьюритизации и последующей их продажи. Со временем отдельные банки начали покупать эти самые ценные бумаги на рынке у других банков. Впоследствии, из-за ухудшения качества секьюритизации активов, замедлилось или вовсе прекратилось поступление платежей к инвесторам, что подорвало доверие к данному виду финансовых продуктов и привело к снижению их рыночной стоимости и, как следствие, — к убыткам инвесторов. В 2008 г. Lehman Brothers обанкротился.

Не так давно в нашу жизнь вошло понятие - секьюритизация активов. Это относительно новый финансовый термин на рынке ценных бумаг в РФ. Данный метод привлечения денежных ресурсов заключается в совершении особого рода сделки путем выпуска обеспеченных кредитованием акций, облигаций и прочих видов ценных бумаг. Рассмотрим, чем интересен подобный банковский продукт для обычных российских предприятий.

Что такое секьюритизация активов

Само название подразумевает безопасную трансформацию (перевод) с помощью защищенных ценных бумаг (securities) различных неликвидных финансовых активов (ФА). К примеру, секьюритизироваться могут автокредиты, ипотечные займы, лизинги, договора ренты. Инновационная техника финансирования позволяет выпустить свои акции или через специального посредника передать право требования долга путем продажи определенных активов. Механизм заключается в следующем:

Первый вариант – предположим, банк или какая-то другая компания имеет в собственности портфель ипотечных/лизинговых займов. Для освобождения новых средств кредитор выпускает собственные ценные бумаги под обеспечение этими активами, с последующим правом требования обязательств.
Второй альтернативный вариант – создается специализированная фирма, допустим АО, которому передаются активы. При этом с баланса банка/предприятия эти ФА списываются, отделяются от собственного имущества и переходят в собственность посредника. Последующее рефинансирование происходит на общем рынке с помощью эмиссии ценных бумаг или синдицированного кредита.

Широкое применение секьюритизация активов находит в российском банковском секторе («Юниаструм», «Газпром», Собинбанк, МДМ-банк, Альфа-Банк, Банк Москвы, «ДельтаКредит», «Русский Стандарт»); среди девелоперских компаний под будущие арендные сделки; в кризисном управлении в целях повышения рентабельности неликвидных активов.

Основные цели, на которые направлена секьюритизация активов – это повышение доходности собственного капитала, а для банков – и соблюдение достаточности его величины через передачу части другому юридическому лицу. Дополнительно достигается задача более длительного финансирования, а также снижается его стоимость и диверсифицируются существующие источники финансирования.

Важно! Основными характерными признаками процесса финансовой секьюритизации является обособление части выбранных активов путем их списания с баланса банка-оригинатора и наличие обеспечения под выпуск новых ценных бумаг.

Секьюритизация активов – виды сделок

По типу активов выделяются сделки:

Имеющихся активов.
Поступлений будущих периодов.
Обеспеченные автокредиты, товарные займы, лизинги, кредитные карты.
Ипотечные кредиты по жилым объектам недвижимости.
Ипотечные кредиты по нежилым коммерческим объектам недвижимости.
Долговые обязательства.
Корпоративные обязательства.

По виду обособленности пула от оригинатора (инициатор сделки секьюритизации) выделяются сделки:

Путем прямых продаж.
Путем создания новых или ослабления старых активов.

По территориальному расположению эмитента относительно оригинатора выделяются сделки:

Внутренние (с местонахождением в одной стране).
Трансграничные (с местонахождением в разных странах).

Риски и реалии

Инструмент секьюритизации является для России новым источником долгосрочного финансирования и пока не обладает достаточно развитой законодательной базой и судебным регулированием. В связи с этим существуют определенные риски прямого государственного вмешательства в сделку, потери ликвидности обслуживающего транзакцию банка, возможности серьезного стресса экономики стран-участников и, как следствие, ограничение конвертируемости валюты.

Это приводит к тому, что внутренняя трансформация активов в настоящее время развивается в РФ только в одном направлении – наиболее поддерживаемой с правовой стороны сфере ипотечного кредитования. Секьюритизация банковских карт, потребительских кредитов представляет собой труднореализуемый на практике процесс. В то же время ипотечные займы относятся к долгосрочным активам, имеющим надежное обеспечение.

В целом, можно сделать вывод, что секьюритизация действительно заработает в России тогда, когда ее схема будет выстроена в соответствии с реальными потребностями инициаторов процесса, а законодательство обеспечит всестороннюю правовую поддержку и регулирование заключаемых сделок.

С. Улюкаев Главный экономист Управления кредитно-инвестиционных операций и услуг Международного инвестиционного банка
Журнал «Экономическая политика », № 1-эл за 2010 год

С точки зрения языковедения, понятие «секьюритизация» перешло в наш финансовый лексикон посредством практической транскрипции. В схожем ключе дело обстояло и в большинстве других европейских государств, хотя в некоторых из них, как, например, во Франции, был выработан собственный понятийный аппарат. Во Франции секьюритизация активов именуется как «Titrisation» (от франц. le titre — ценная бумага). В других же частях Европы терминология еще до конца не устоялась .

Используемая в отечественной литературе и практике транскрипция англоязычного термина «Securitisation» сохранила значение оригинала. С точки зрения английского языка прослеживается очевидная грамматическая связь между словом «Securitisation», что переводится как собственно секьюритизация и «Securities», что в переводе обозначает ценные бумаги. Грамматическая связь этих слов выделяет их смысловую взаимосвязь и еще раз подчеркивает одну из отличительных черт секьюритизации как явления.

Появление секьюритизации активов стало логичным следствием общей тенденции к повышению роли ценных бумаг. Она представляет собой специфическую технику финансирования, сформировавшуюся в рамках общей тенденции к секьюритизации. Если рассматривать секьюритизацию активов с экономической точки зрения, то она соединила в себе тенденцию к оптимизации источников финансирования с учетом возрастающей роли инструментов рынка ценных бумаг и управления рисками активов за счет отделения их друг от друга. С юридической точки зрения она явилась воплощением двух многовековых тенденций развития частного права — поиск обеспечения и снижение уровня ответственности. «Фактически появление института секьюритизации является одной из вех на пути тысячелетнего процесса поиска обеспечения, начавшегося еще с греческой hypotheca (ипотеки) и получившего развитие в институтах Римского права pignus (залог), feducia (передача титула) и непосредственно hypotheca» . Эволюция видов обеспечения от залога без передачи предмета залога (Non possessory security interest) к трастовым свидетельствам (Trust receipt) знаменует собой многолетнюю тенденцию ускорения оборачиваемости активов. Поиск обеспечения, снижение уровня ответственности, ускорение оборачиваемости финансовых ресурсов и поиск дешевых источников финансирования — все эти стремления нашли свое отражение в секьюритизации активов. Таким образом, секьюритизация активов явилась одним из этапов развития указанных тенденций.

История возникновения термина «секьюритизация активов» берет свое начало со сделки под названием «Bank America issue» (эмиссия Банка Америки). Впервые слово «секьюритизация» появилось в колонке «Слухи с Улицы» Wall Street Journal 1977 г. Сделку сопровождал банк Salomon Brothers. Именно этот термин глава ипотечного департамента Salomon Brothers Льюис Раниери (Lewis S. Ranieri) предложил использовать репортеру Wall Street Journal Анне Монро (Ann Monroe) в статье, посвященной выпуску ценных бумаг, обеспеченных залогом прав требования по ипотечным кредитам.

Широкое распространение термин получает лишь в конце 80-х — начале 90-х годов прошлого века. Если в случае с секьюритизацией, как явлением, мы отмечали процесс вытеснения банковского кредита финансированием путем эмиссии ценных бумаг, то в случае с секьюритизацией активов мы имеем дело непосредственно с процессом трансформации кредитов в ценные бумаги. Не случайно в момент своего появления данная техника финансирования зачастую именовалась как секьюритизация кредита. Термин «секьюритизация активов» окончательно устоялся позже. Секьюритизация активов предполагает эмиссию ценных бумаг, в обеспечение которых идут кредитные требования, находящиеся на балансе банка или иные денежные требования, в случае, если речь идет о небанковской организации.

Расширение ресурсной базы за счет увеличение собственного или привлеченного капитала неминуемо отразится в пассивной части баланса. Секьюритизация активов предполагает привлечение финансирования в новой форме, с использованием активов, находящихся на балансе. Здесь в центре внимания находятся балансовые активы. Секьюритизация активов — финансирование, обеспеченное активами (Asset — Backed Financing).

Термин «секьюритизация активов» прочно вошел в финансовую литературу и практику. Точное значение же его остается расплывчатым. Среди финансистов нет единства в определениях этого понятия. Возникает большое количество трактовок и пересудов и как следствие — весьма вольное использование этого термина. Зачастую, авторы, имея в виду секьюритизацию активов, используют просто термин «секьюритизация», видимо, не придавая этому большого значения. С нашей точки зрения это методологически неверно. Абсолютно вольное «жонглирование» терминологией еще раз подтверждает отсутствие обшей методологической базы. Ниже мы сделаем попытку разобрать ряд имеющихся на сегодняшний день определений секьюритизации активов.

Практически все проанализированные нами определения секьюритизации активов можно условно поделить на две группы. В первую группу входят определения, выделяющие секьюритизацию активов в качестве способа «превращения» необращаемых активов в обращаемые посредством фондовых рынков. Вторая группа включает определения, описывающие механизм секьюритизации активов как ряд последовательных шагов.

Приведем несколько примеров определений из первой группы.

Согласно МСФО 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка» секьюритизация представляет собой «процесс трансформации финансовых активов в ценные бумаги». Определение МСФО заостряет внимание на этимологии термина, подчеркивая тесную связь английского слова «securitisation» (секьюритизация) с английским же словом «securities» (ценные бумаги). В схожей манере дает определение. А Селивановский: «секьюритизация представляет собой финансирование или рефинансирование, каких-либо активов компании, приносящих доход, посредством «преобразования» таких активов в торгуемую, ликвидную форму через выпуск облигаций или иных ценных бумаг» .

А. Казаков, выделяя дополнительно функцию секьюритизации как источника финансирования, отмечает, что «идея секьюритизации состоит в том, чтобы предоставить пулу активов (неосязаемых прав на получение платежа в будущем от должников) возможность участвовать в обороте» . Встречаются и предельно лаконичные формулировки, так И. Бланк определяет секьюритизацию как «процесс преобразования низколиквидных финансовых активов в ценные бумаги, обращающиеся на рынке капитала» .

«Секьюритизация — есть процесс превращения неликвидных займов в ликвидные активы» — считает П.С. Роуз . Указанные авторы заостряют внимание на описанной нами выше многолетней тенденции ускорения оборачиваемости активов. Секьюритизация активов определяется как способ «трансформации», «преобразования», «превращения» низколиквидных необращаемых активов в ликвидную форму, способную обращаться на денежных рынках и рынках капиталов. Это характеризует лишь одну из сторон секьюритизации активов. Никак не освещается вопрос снижения правовых и экономических рисков вследствие обособления активов и использования залоговых инструментов. Вопрос «привязки» денежных потоков по базовому активу к денежным выплатам по выпущенным ценным бумагам также остается открытым.

Авторы, относящиеся ко второй группе, скрупулезно описывают отдельные стадии секьюритизации, делая акцент на том, что секьюритизация — это процесс, состоящий из ряда обязательных этапов. Так, Александрова Н.В. констатирует: «Секьюритизация активов — это инновационный способ финансирования, при котором происходит выделение и передача определенных активов, имеющихся у инициатора секьюритизации, в дифференцированный пул финансовых активов, который списывается с баланса инициатора и передается новой специально создаваемой организации, которая в дальнейшем выпускает ценные бумаги, обеспеченные данными активами, и размещает их среди широкого круга инвесторов» . Александрова делает акцент на выделении и отчуждении активов, а также отмечает обеспечительную функцию секьюритизируемых активов. Секьюритизация активов представляется ею в качестве «инновационного способа финансирования». Коллектив авторов под руководством М. Бабичева, Ю. Бабичевой, О. Троховой, определяет ее так: «Под секьюритизацией банковских кредитов понимается операция, в процессе которой банк «продает» полностью или частично выданный кредит, списывая его со своего баланса до истечения срока его погашения, и передает право получения основного долга и процентов по нему новому кредитору, причем не обязательно банку» .

Ю. Туктаров отмечает, что «секьюритизация представляет собой совокупность норм, которые позволяют эффективно рефинансировать договорные денежные требования за счет фондового рынка. Для обладателя денежных требований задача состоит в том, чтобы в результате рефинансирования принадлежащих ему денежных требований получить максимальную цену. В этом аспекте секьюритизация конкурирует с другими способами рефинансирования, в том числе, с факторингом, займом под залог денежных требований, обеспечительной уступкой и другими» . По мнению Ю. Туктарова, секьюритизация носит институциональный характер и, будучи совокупностью определенных норм, «направлена на снижение экономических и правовых рисков, возникающих при рефинансировании денежных требований путем размещения ценных бумаг» . Ю. Туктаров дает, в большей степени, правовую трактовку понятию секьюритизация активов. Преимущества секьюритизации рассматриваются им с юридической точки зрения как совокупность норм, направленных на снижение экономических и правовых рисков. Фактически секьюритизация, по мнению Ю. Туктарова, не представляет самостоятельной категории как способ финансирования, а рассматривается им, наряду с факторингом, займом под залог денежных требований и т.д. Мы не можем с этим согласиться, так как выделяем секьюритизацию как самостоятельную финансовую категорию .

В. Усоскин отмечает, что секьюритизация есть «один из способов, к которым часто прибегают современные крупные банки с целью увеличения доходов и выполнения требований властей по минимальному обеспечению собственным капиталом» .

А.Ю. Рачкевич и И.А. Алексеева в своей статье «Секьюритизация: характерные признаки и определение» анализируют и классифицируют различные определения секьюритизации. В ходе своей классификации А.Ю. Рачкевич и И.А. Алексеева относят «под одну гребенку» определения секьюритизации банковских активов и секьюритизации активов, что разумеется, не может считаться справедливым . В результате проделанной работы указанные авторы приходят к заключению, что «секьюритизация — это процесс вовлечения активов в выпуск и обслуживание ценных бумаг» . В своей статье авторы дают вынужденное развернутое пояснение к данному определению. Такое определение, на наш взгляд, звучит неконкретно. Оно не способно раскрыть всей сути секьюритизации активов. Словосочетание «вовлечение активов» может сбить с толку читателя, который только знакомится с секьюритизацией активов, так как за ним абсолютно не читается тот перечень обязательных этапов , которые подразумевает любая классическая сделка по секьюритизации активов. Однако же нельзя не отметить универсальный характер определения. Оно охватывает понятие во всем его многообразии, пусть и слишком общо. Отметим еще раз на примере определения А.Ю. Рачкевича и И.А. Алексеевой достаточно вольное обращение с понятийным аппаратом. В своем определении они именуют словом «секьюритизация» то, что очевидно следует назвать словосочетанием «секьюритизация активов».

Известный швейцарский банкир, доктор экономики университета г. Цюрих, Ханс Питер Бэр дает следующее определение. Секьюритизация активов, по Бэру, — это инновационная техника (способ) финансирования, при которой:

Определение охватывает исключительно процессуальный характер секьюритизации активов. Никак не раскрывается обеспечительная функция финансовых активов, а главное, их способность генерировать денежные потоки, идущие на погашение обязательств по выпускаемым инструментам. Швейцарский банкир не дает определения в общепринятом виде, а скорее перечисляет принципиальные особенности понятия.

Обратимся к мнению еще одного западного экономиста. Стивен Л. Шварц — признанный эксперт в области структурированных финансов, пользующийся вполне заслуженным уважением среди финансистов и ученых США. В своем опусе «Алхимия секьюритизации активов» определяет секьюритизацию активов как возможность «привлечь недорогое финансирование с фондовых рынков путем отделения всей или части дебиторской задолженности организатора секьюритизации от рисков, присущих организатору секьюритизации в целом» . В трактовке Л. Шварца секьюритизация обретает функциональный смысл. Акценты расставлены именно таким образом, что под секьюритизацией активов понимается лишь способ привлечения дешевых финансовых ресурсов. При этом опускается значение секьюритизации активов как внебалансовой техники финансирования, не учитывается ее специфичность в части повышения уровня ликвидности не обращаемых активов, перераспределения платежных потоков, обеспеченности активами трансакции и тому подобное. На наш взгляд формулировка Л. Шварца заостряет внимание лишь на одной, пусть и важной, качественной характеристике секьюритизации активов, не давая целостного представления о секьюритизации активов как явлении.

Прежде чем дать собственное определение понятиям «секьюритизация активов», а затем и понятию «секьюритизация банковских активов», еще раз оговоримся, что на текущий момент ни в литературе, ни среди участников рынка не сложилось единого мнения по этому вопросу. Отсутствие общепринятого определения усложняет знакомство с рассматриваемой темой, а также отграничение секьюритизации активов от иных способов финансирования.

Итак, выделим три важнейших признака, которые отличают секьюритизацию активов от всех прочих способов финансирования:

Только при наличии всех трех признаков мы можем классифицировать финансовую трансакцию как секьюритизацию активов. В случае же отсутствия какого-либо из них или неполного соответствия указанным признакам использование понятия секьюритизация активов будет не вполне правомерно.

Институт рефинансирования ипотечных кредитов за счет выпуска закладных листов (Pfandbrief) с успехом используется в Германии вот уже более двухсот лет. На первый взгляд указанная трансакция вполне подходит под определение секьюритизации активов. Выданные ипотечные кредиты рефинансируются на международном финансовом рынке. Выпущенные закладные листы обеспечены пулом выданных ипотечных кредитов. Однако же мы не можем именовать данную трансакцию секьюритизацией активов, поскольку активы по-прежнему учитываются на балансе ипотечного банка, выпускающего такие закладные листы. Риски не разграничены. Обеспечение по эмиссии консолидировано с остальным имуществом банка. Как следствие, выпущенные закладные листы обслуживаются фактически не из потоков платежей, генерируемых исключительно активами, а из денежных потоков всего банка. Точно по этой же причине практика выпуска ипотечных облигаций (Mortgage — Backed Bonds) в США не может быть нами классифицирована как секьюритизация активов.

Необходимо еще раз подчеркнуть, что секьюритизация банковских активов в ее классической интерпретации это, прежде всего, внебалансовая секьюритизация банковских активов за счет эмиссии ценных бумаг. Для того чтобы четко выделить предмет исследования дадим классификацию понятия секьюритизация активов (см. рис. 1).

Из приведенной схемы становится понятно, какое именно место занимает секьюритизация банковских активов среди прочих видов секьюритизаций. Кроме того, данная схема позволяет установить взаимосвязи между отдельными видами секьюритизации активов.

Рис. 1. Классификация секьюритизации активов

Источник: Собственное представление.

Как видно, секьюритизация банковских активов, согласно последним тенденциям в финансовом мире, может проводиться как за счет эмиссии ценных бумаг, так и за счет привлечения банковского кредита. При этом она может иметь либо синтетическую, либо традиционную форму. Секьюритизация небанковских активов, также может проводиться, как за счет кредита, так и за счет привлечения финансирования с фондовых рынков.

Следует иметь в виду, что традиционно как банковская, так небанковская секьюритизация подразумевает привлечение денежных средств за счет эмиссии ценных бумаг, а не за счет привлечения синдицированного кредита. Хотя нельзя не отметить расширение, в последние годы, практики секьюритизации активов за счет привлечения кредитного финансирования.

Отметим также, что на наш взгляд синтетическая форма не может в полной мере считаться секьюритизацией, поскольку в данном случае отчуждаются лишь риски, связанные с определенным набором активов. При этом сами активы остаются на балансе банка. То есть речь идет не о способе привлечения денежных средств, а о способе управления финансовыми рисками. Более того, в виду отсутствия фактического отчуждения активов с баланса банка, синтетическая форма не обладает рядом существенных особенностей характерных для секьюритизации классического вида. К таковым можно отнести: повышение ликвидности баланса, отделение общехозяйственных рисков банка от рисков чисто активов, выделение секьюритизируемых активов из конкурсной массы банка — инициатора, обособление и соответствие входящих (поступления по финансовым активам) и исходящих (платежи по выпущенным ценным бумагам) денежных потоков и т.д.

Таким образом, уместнее говорить о синтетической секьюритизации как о способе страхования кредитных рисков, а, следовательно, управления размерами резервирования собственного капитала банка.

В связи с вышеизложенным, у нас возникает необходимость дать собственное определение, которое охватывало бы основные признаки и сущностные характеристики секьюритизации активов, выделяемые как отечественными, так и зарубежными авторами. Итак, секьюритизация активов, по нашему мнению, — это процесс придания необращаемым финансовым активам формы ликвидных ценных бумаг, обслуживаемых и обеспечиваемых как самими активами, так и денежными потоками, генерируемыми этими активами.